Prezados,
 
Segue link para os Materiais de Divulgação referentes ao mês de março/2020.

Iridium Apollo
Iridium Pioneer
Iridium Titan
Rhino FIA
 

• Cenário & Atribuição:

No mês de março, o fundo obteve um retorno de -2,54%, ficando aquém do benchmark e do seu objetivo de desempenho. Como todos os fundos de renda fixa crédito privado, em especial os fundos mais líquidos e com foco em alocação em ativos com a mais alta qualidade de crédito, o Iridium Apollo também foi impactado pelo movimento de reprecificação dos spreads de crédito originado pela crise atual - recomendamos ler nossa carta anexa que traz todos os detalhes sobre esse movimento. Temos notado um inicio de melhora na liquidez dos mercados de crédito, porém dado as circunstâncias atuais do mercado, a gestão tem priorizado a posição de caixa, que atualmente está em 22,16% do PL.

Segue abaixo a atribuição de performance:

Títulos Públicos: +0,07%

Debêntures: -2,64%

FIDCs: +0,03%

Títulos Bancários: +0,02%

Outros Ativos: +0,01%

Hedge: +0,03%

Custos: -0,05%

• Carteira Atual:

Alocação em Títulos Públicos: 22,16% do PL

Alocação em Crédito Privado: 77,84% do PL, sendo:

Debêntures: 35,61%

FIDC: 13,27%

Títulos Bancários: 27,41%

Outros Ativos: 1,56%

Hedge: -1,30%

AAA: 12,40%

AA: 53,39%

A: 11,15%

BBB: 0,90%

BB: 0,00%

B: 0,00%

Sem Rating: 0,00%

CDI%: 52,23%

CDI+: 46,16%

IPCA+: 1,61%

IGP-M: 0,00%

Pré: 0,00%

Maior Posição: 4,59%

5 Maiores Posições: 20,31%

10 Maiores Posições: 32,95%

Quant. de Emissores Diferentes: 67

• Cenário & Atribuição:

No mês de março, o fundo obteve um retorno de -1,86%, ficando aquém do benchmark e do seu objetivo de desempenho. Como todos os fundos de renda fixa crédito privado, o Iridium Pioneer também foi impactado pelo movimento de reprecificação dos spreads de crédito originado pela crise atual - recomendamos ler nossa carta anexa que traz todos os detalhes sobre esse movimento. Temos notado um inicio de melhora na liquidez dos mercados de crédito, porém dado as circunstâncias atuais do mercado, a gestão tem priorizado a posição de caixa, que atualmente está em -22,46% do PL.

Segue abaixo a atribuição de performance:

Títulos Públicos: +0,03%

Debêntures Lei 12.431: -4,37%

Outras Debêntures: 0,00%

Títulos Bancários: 0,00%

Outros Ativos: 0,00%

Hedge: +2,59%

Custos: -0,12%

• Carteira Atual:

Alocação em Títulos Públicos: 22,46% do PL

Alocação em Crédito Privado: 77,54% do PL, sendo:

Debêntures Lei 12.431: 75,26%

Outras Debêntures: 0,00%

Títulos Bancários: 2,28%

Outros Ativos: 0,00%

Hedge: -68,45%

AAA: 22,26%

AA: 38,80%

A: 5,66%

BBB: 4,32%

BB: 0,00%

B: 0,00%

Sem Rating: 6,49%

CDI%: 24,74%

CDI+: 0,00%

IPCA+: 75,26%

IGP-M: 0,00%

Pré: 0,00%

Maior Posição: 5,15%

5 Maiores Posições: 22,34%

10 Maiores Posições: 39,09%

Quant. de Emissores Diferentes: 46

• Cenário & Atribuição:

No mês de março, o fundo obteve um retorno de -0,80%, ficando aquém do benchmark e do seu objetivo de desempenho. Como todos os fundos de renda fixa crédito privado, o Iridium Titan também foi impactado pelo movimento de reprecificação dos spreads de crédito originado pela crise atual - recomendamos ler nossa carta anexa que traz todos os detalhes sobre esse movimento. Temos notado um inicio de melhora na liquidez dos mercados de crédito, porém dado as circunstâncias atuais do mercado, a gestão tem priorizado a posição de caixa, que atualmente está em 36,10% do PL.

Segue abaixo a atribuição de performance:

Títulos Públicos: +0,10%

Debêntures: -1,19%

FIDCs: +0,03%

Títulos Bancários: +0,02%

Outros Ativos: +0,05%

Hedge: +0,23%

Custos: -0,04%

• Carteira Atual:

Alocação em Títulos Públicos: 36,10% do PL

Alocação em Crédito Privado: 63,90% do PL, sendo:

Debêntures: 40,58%

Títulos Bancários: 5,59%

CRIs: 2,78%

CRAs: 1,90%

FIDCs: 10,59%

Outros Ativos: 2,46%

Hedge: -12,67%

AAA: 10,72%

AA: 29,81%

A: 4,42%

BBB: 3,25%

BB: 0,00%

B: 0,00%

Sem Rating: 15,70%

CDI%: 45,57%

CDI+: 39,96%

IPCA+: 14,06%

IGP-M+: 0,42%

Pré: 0,00%

Maior Posição: 2,64%

5 Maiores Posições: 11,96%

10 Maiores Posições: 21,95%

Quant. de Emissores Diferentes: 63

Na virada do ano, lançamos um novo fundo - Iridium Apollo Previdência. A proposta do fundo é alocar nos mesmo tipos de ativos que o Iridium Apollo, mas sem necessariamente replicar exatamente a carteira (até porque muitos ativos nem seria possível de adquirir no momento). Como acreditamos que na carteira dos investidores, a parcela destinada a previdência tem um perfil um pouco mais de longo prazo, quando comparado ao Iridium Apollo, podemos ocasionalmente alocar em alguns ativos mais longos (mas dos mesmos emissores) e oportunamente alocar em alguns papeis em IPCA, mas com hedge (estratégia que já utilizamos no Iridium Apollo, mas com exposição muito reduzida). De toda maneira é importante salientar que o fundo vai manter a característica pós fixada e com baixa volatilidade. Temos notado um inicio de melhora na liquidez dos mercados de crédito, porém dado as circunstâncias atuais do mercado, a gestão tem priorizado a posição de caixa, que atualmente está em 50,56% do PL.

Em setembro/2018, trouxemos da nossa antiga casa os gestores responsáveis pela gestão dos fundos líquidos de ações dessa instituição. Essa equipe trouxe com eles um fundo exclusivo de ações, chamado Rhino FIA, que ao migrar para a Iridium foi transformado em um fundo aberto para qualquer investidor que tenha interesse nessa estratégia. O Rhino FIA é focado na geração de retorno absoluto de capital através da alocação core de 10 a 20 empresas, sem limite de tracking error em relação ao Ibovespa e com horizonte de longo prazo. Esse fundo possui uma abordagem disciplinada de pesquisa fundamentalista em ações com investimento em conhecimento e processos, foco em Margem de Segurança e uma alocação adequada a convicção e risco. Adicionalmente, possui foco em valor e em TIR na escolha dos seus ativos e se utiliza de um processo de investimento, que possui um filtro quantitativo para eliminar qualquer viés. Importante saber que a equipe de gestão e de análise são totalmente segregadas da equipe de crédito da Iridium. Em 2019, o fundo apresentou um excelente desempenho e até o mesmo atingir R$ 250MM de PL, este contará com uma regra diferenciada de liquidez de D+1/D+3.

No mês de março, o fundo obteve um retorno de -31,88%, ficando aquém do benchmark e do seu objetivo de desempenho. Em nossos comentários sobre a performance do Rhino no mês passado, falamos sobre o impacto do coronavírus, até então restrito à Ásia, nos ativos de renda variável. Até aquele momento não víamos uma justificativa plausível para alterarmos nossa visão quanto ao racional de investimento de cada investimento. No entanto, a velocidade com que os fatos se sucederam ao longo de mês, proporcional à velocidade de contágio pelo covid-19, resultou em um impacto não imaginado nem nos piores cenários, fazendo com que nossa carteira perdesse 31,9% de valor no mês.

“O futuro não é mais como era antigamente...” - A necessidade do isolamento horizontal, quase que global, trouxe a necessidade de uma revisão estratégica sobre nossas posições. É importante ressaltar que não cabe a nós estimar a duração ou até mesmo a eficácia das medidas adotadas até então sob a ótica da saúde, mas sim sob o aspecto financeiro, bem como o impacto operacional nas empresas no período pós isolamento. O lockdown irá se encerrar em algum momento, mas o impacto sobre a economia real permanecerá por algum tempo. Tal conjuntura cria um ambiente de seleção natural entre as empresas, ou seja, os mais adaptados irão sobreviver e eventualmente até se fortalecer, enquanto que as empresas mais frágeis farão o possível para sobreviver sendo que algumas não lograrão êxito nesta batalha. Estamos diante de um cenário oposto ao que vivemos no ano passado em que os investidores pagavam por qualquer projeção futura de ganho.

Com este cenário em mente, ao olharmos para os preços atuais de negociação, percebemos que tanto empresa de qualidade como empresas de segunda linha foram impactadas quase que na mesma magnitude, o que nos levou a uma redução na quantidade de posições concentrando assim em empresas que julgamos serem resilientes, ao mesmo tempo que evitamos companhias alavancadas ou cujo o modelo de negócio será fortemente impactado, seja por um ambiente recessivo ou por uma alteração nos hábitos dos consumidores temporário ou permanente. Para se ter uma ideia, reduzimos de 37 para 24 o número de empresas investidas, sendo que as dez maiores posições do Rhino concentram hoje 53% do patrimônio, contra 42% no mês anterior. E esta tendência deve continuar no mês de abril.

Este mês, em vez de falarmos sobre a performance passada das empresas, optamos por explicar ao investidor o racional de algumas de nossas principais posições dando uma visão de seus diferencias competitivos:

• Mercado Livre: Vemos os players de e-commerce como vencedores no mundo pós-covid. Nesse sentido, o Mercado Livre é líder no e-commerce brasileiro com 34% de share. O efeito rede... O coronavirus força vendedores físicos a recorrer às plataformas com maior sortimento de produtos, ao mesmo tempo em que os usuários buscam um ambiente one stop shop,  o que proporciona menores custos de aquisição para os grandes players. A intensificação na digitalização faz com que vendedores e consumidores percam o preconceito sobre a compra on-line, descobrindo um novo mundo de oportunidades e criando um hábito que ficará enraizado no consumidor. Atualmente em torno de 300.000 famílias obtém sua renda mensal através de venda pelo Mercado Livre. Adicionalmente, há na cia uma exposição anticíclica com venda de usados e produtos mais baratos. Vale lembrar que seus custos fixos são extremamente baixos por não ter lojas de departamento e não se tratar de um business mão de obra intensiva, diferentemente de alguns concorrentes. O mercado livre opera desde 1999 e possui um valor intangível na sua execução de venda, compra, entrega, aquisição de novos usuários, engajamento, e inteligência de dados que os outros concorrentes não possuem, o que cria uma barreira de proteção de valor ainda maior em um período que os concorrentes terão dificuldades em replicar seu modelo de negócio (exemplo meio de pagamentos). Por fim, a Meli levantou no ano passado US$1,85bi o que a deixa com a uma posição confortável de liquidez.

• Rumo Logística: A Rumo é uma empresa de transporte ferroviários de cargas como grãos (trigo e milho), açúcar, celulose, combustível, minério de ferro e fertilizantes. Sua operação é semelhante a de um monopólio, uma vez que sua malha ferroviária opera através de concessões. Seu principal concorrente é transporte via rodovias, no entanto, ela possui uma vantagem competitiva alta no que se refere a custos de transporte e nível de qualidade de serviço.  A demanda global por grãos não diminui com o coranavirus e a cia segue com receita e transporte estáveis mesmo no período de lockdown. Acreditamos que no pós crise haverão oportunidades de novas concessões ferroviárias para a cia que possui um balanço robusto, baixo endividamento e geração de caixa mesmo em tempos de crise.

• Sanepar: O advento do coronavirus trará ainda mais luz à necessidade emergencial de universalização dos serviços de saneamento básico no Brasil, e isso somente será possível com a participação do capital privado condicionada a aprovação do marco do saneamento que reduzirá as incertezas jurídicas no setor. Especificamente sobre Sanepar, a cia de saneamento básico do Paraná depende essencialmente do uso de água por pessoas físicas, que representam 85% do volume faturado, enquanto que indústria e comercio correspondem pelos outros 15%. Vemos como pouco relevante o impacto da isenção por 90 dias da tarifa social de aproximadamente 184.000 que pagavam somente R$14/mês antes da isenção. Mesmo colocando na conta o inevitável aumento da inadimplência, e um possível veto no reajuste do preço este ano, vemos a cia sendo negociado a 6,5x lucro e com dividend yield de 8%.

• Hapvida: A Hapvida atua no segmento de saúde suplementar de forma verticalizada possuindo 3,6 milhões de beneficiários, 39 hospitais, 2.6 mil leitos, 42 prontos atendimentos, 185 clínicas e 179 unidades de diagnósticos. Atua principalmente no Norte e Nordeste do país, atuando também em Joinville, no interior de São Paulo (Ribeirão Preto, Sertãozinho, Araraquara, Lins, Bauru e Franca) e no estado de Goiás. A cia possui ticket de planos muito competitivo (~R$ 158,7 PJ e ~R$ 285,59 PF) por conseguir controlar a cadeia de custos devido à verticalização. Desse modo, vemos que em um ambiente de aumento nas taxas de desemprego ela possa se beneficiar de um movimento de trade down (busca por produtos e serviços mais baratos) de pessoas físicas e jurídicas, isto em um mundo em que as pessoas darão  maior importância a um plano de saúde. A cia destaca-se por sua estrutura de capital e uma posição caixa líquido que possibilitará novas aquisições de outros players em situação menos favorável, que possibilitará a manutenção de seu crescimento inorgânico mesmo em um período de crise. Com relação a sua base de beneficiários, ressaltamos que menos de 5% são pessoas com mais de 65 anos.

Considerações Finais:
 

Por fim, queremos agradecer a cada cotista dos fundos da Iridium e dizer que sabemos melhor do que ninguém o quão difícil é manter a racionalidade e o foco no longo prazo em momentos como este. Afinal, antes de sermos gestores, somos também investidores de todos os fundos. Entretanto, nas palavras de Warren Buffett: “as grandes oportunidades de investimento surgem quando ótimas empresas são cercadas por circunstâncias incomuns”. E é exatamente isso o que vemos hoje.