Boa tarde <<Nome>>!
Bem.... semana praticamente monotemática, mergulhada nos impactos da confusão com a chinesa Evergrande. Pessoalmente, parece um alinhamento cósmico que a carta onde concluo a série sobre riscos, coincida com este episódio.
Em outras notícias, com esta carta #106 inauguro um projeto antigo, amplamente solicitado por colegas investidores, parceiros e outros interessados internacionais: a versão em Inglês deste conteúdo. Num primeiro momento, ambas versões constarão de todas as cartas, uma seguida da outra. Em um futuro breve, meu leitor poderá escolher em qual idioma prefere receber.
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Red Monday
Já amplamente confessei saudades de quando o mundo andava mais devagar. Deve ser a idade. O tormento nos mercados na segunda feira, por conta de receios com a Evergrande, soa como um bom exemplo de como o mundo parece cada vez mais imediatamente sensível à narrativas envolvendo pânico, e à disseminação de notícias ainda em desenvolvimento. Me faz lembrar do velho adágio: “to go faster, you must slow down”. Quando muito jovem, ao iniciar meus estudos de violão, meus professores já sabiam disso, e colocavam o metrônomo numa velocidade irritantemente lenta, quando tudo que este autor queria era acompanhar o Yngwie Malmsteem (um guitarrista sueco virtuoso). Penso que a construção de patrimônio no longo prazo nos estimula a ponderar sobre a velocidade com a qual reagimos a certos tipos de eventos. Talvez para ir “mais rápido” – ou mais longe, e com retornos mais consistentes – devamos diminuir o ritmo, melhor filtrando a tirania do vai e vem das notícias bombásticas.
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Super Quarta
Tanto nosso Copom como o Fed americano se comportaram como esperado em mais esta super-quarta de 2021. Relembrando: o Copom (comitê de política monetária), e o órgão equivalente americano (FOMC), costumam se reunir 8 vezes ao ano. As reuniões acontecem sempre em terças-feiras, com o resultado do rumo dos juros sendo divulgado no final do dia seguinte. É comum, e provavelmente por construção (pelo nosso lado), que estas reuniões aconteçam em paralelo. Ainda que restem 2 reuniões em cada país este ano, não teremos mais este encontro das águas de uma super-quarta. Com o aumento de 100 pontos base (bps), nossa taxa chega aos 6,25% ao ano. Ainda que não seja um patamar que resgaste a dúbia distinção de maior “exportador de juros” do mundo, título que detínhamos até 2017, parece ser um reconhecimento que, de fato, ainda não estávamos prontos, como país, para um juros de economias maduras.
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BTC
O dever de ofício me obriga a voltar a falar de Bitcoin. Para alguém que ativamente busca evitar a polarização que cerca o tema, me surpreendi ao ver que toquei o assunto em nada menos que 10 cartas este ano. Ainda que o destaque aqui seja motivado por mais uma elevação do tom do banco central chinês (pois é, semana animada por lá!), declarando que transações com criptomoedas são ilegais, meu ponto original era sobre o comportamento deste ativo no caos de segunda-feira. Um dos argumentos a favor do Bitcoin sugere que a moeda seria um bom “hedge” (seguro) não só contra inflação, mas também contra justamente o tipo de pânico que vimos no começo da semana. Os fundamentos são técnicos, e fogem ao escopo desta carta, mas giram em torno da descorrelação entre este tipo de ativo, e o investimento em ações – por exemplo. Se segunda foi um bom teste desta tese, temo que o Bitcoin não tenha passado, já que experimentou uma queda junto com todo o resto dos mercados mundiais, ao amplificado tom de 14%.
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Risco, capítulo final
Pensei bastante em sobre como concluir esta minissérie sobre riscos, que começou na carta #103. Afinal, o tema é denso, extenso, e até certo ponto, indigesto. Por outro lado, o episódio com os “bonds” (títulos de dívida) da Evergrande talvez seja o melhor e mais atual exemplo de um ativo que não varia (afinal, se levados ao vencimento, são papéis de renda fixa pagando um juros combinado com o investidor), mas que no fundo era muito arriscado – onde estava “tudo bem”, até não estar mais. A definição acadêmica de risco desmembra o assunto em várias vertentes: risco de crédito, de mercado, de liquidez, sistêmico, etc... Quem já se deu ao trabalho de ler um prospecto de emissão de crédito (um CRA, por exemplo), sabe que são infinitas páginas dedicadas ao tema. Gosto de pensar no assunto risco de forma absolutamente holística: onde cada parte importa no resultado final. De um lado, a rigorosa análise quantitativa dos riscos, envolvendo volatilidade histórica, variadas visões estatísticas, grau de alavancagem, garantias, e vários etc... Do outro, uma análise mais humana e qualitativa, e portanto sujeita à interpretação e certo grau de futurologia, buscando entender o cenário macro, e as pessoas por trás daquele investimento.
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Risco, episódio bonus
Parece complexo? Concordo, e portanto vou concluir fazendo algo que raramente faço nestas linhas, que é defender abertamente a diferença que o trabalho de um gestor profissional (e que se obrigue a respeitar o dever fiduciário), como uma Family Office, pode fazer. Analisar risco é uma tarefa árdua para o investidor individual. Nossos clientes nos contratam, em partes iguais, para entregar rentabilidade e gerenciar riscos. Certa vez, escutei de um gestor de fundos que gosto muito, e que tipicamente investe em ativos que a maioria de nós consideraria de “virar o estômago”, que “não é o risco que incomoda, é a surpresa”. Num mundo repleto de “unknown unknowns” – aquilo que a gente nem sabe que não sabe – nos resta reunir os melhores parceiros para nos acompanhar na jornada. Uma boa dose de prudência também não faz mal.
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Nesta semana não tem podcast, vídeo do youtube, divagação musical, nem série de Netflix. Nem só disso vive meu tempo livre. No final de 2019, finalmente li “When Genius Failed: The Rise and Fall of Long-Term Capital Management” – com 19 anos de atraso, já que foi publicado em Outubro de 2000. O livro, que tem tradução para o português (“Quando Gênios Falham ...”), narra em detalhes deliciosos a ascensão e espetacular declínio da famosa gestora LTCM. Andava esperando o momento propício para indicar o livro, e esta semana me pareceu cair como uma luva. Afinal, entre várias outras comparações, o episódio Evergrande chegou à ser comparado ao da LTCM. Os eventos narrados culminaram em Setembro de 1998, exatamente 23 anos atrás. Historicamente, meus leitores de cabelo branco lembrarão vividamente dos efeitos da catastrófica crise dos tigres asiáticos de ’97 e da Russia em ’98. Nosso presidente à época, FHC, vivia um teste de fogo no final de seu primeiro mandato. Em seu quadro de diretores, LTCM contava com ninguém menos que Myron Scholes, que o pessoal de finanças imediatamente reconhecerá como o papa por trás do modelo de precificação de opções Black-Scholes. Da forma como está narrado, é no mínimo surpreendente que um dos maiores e mais premiados acadêmicos do assunto risco, possa ter estado à frente de tamanho desastre financeiro.
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bom final de semana! -pedro.
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ENGLISH VERSION
Dear <<Nome>>,
Well.... this past week was basically dominated by a single theme, the confusion surrounding china´s Evergrande. Personally, it appears that a cosmic alignment of stars has made the letter where I conclude my series on risk, precisely coincide with this particular episode.
On other news, with this 106th letter I finally launch an old project, widely requested by fellow investors, partners, and other international readers: an English version. At first, both Portuguese and English versions will be in all emails, one after the other. In the near future, my readers will be able to select their preferred language.
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Red Monday
I´ve widely confessed my longing for a world that used to move slower. It must be an old-age thing. The market turmoil on Monday, due to growing concerns surrounding Evergrande´s failure, appears to be a good example of how the world seems to grow more immediately sensitive to panic narratives, and the spread of still-developing news stories. Reminds me of the old adage, “to go faster, you must slow down”. As a young boy, starting to learn guitar, my teachers already knew that, and set their metronomes to an irritatingly low speed, when all this author wanted was to play along with Yngwie Malmsteem (a swedish guitar virtuoso). Long-term wealth accumulation should make us stop and ponder over the speed at which we react to certain types of events. Maybe, to “go faster” – or farther, and with more consistent returns – we ought to slow down the pace, filtering out the tyranny of bombastic news.
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Super Wednesday
Both our very own Copom (monetary policy committee), and the Fed, delivered as expect on yet another 2021 super-wednesday. As a refresher: Brazil´s Copom, and the equivalent US committee (FOMC) usually meet 8 times a year. Meetings always start on Tuesdays, with the direction of target interest rates being published at the close of day on Wednesdays. It´s fairly common, and probably by construction (at least on Brazil´s end), that these meetings occur simultaneously. However, despite there being 2 additional meetings left in each country during 2021, this was the last convergence of a super-wednesday for the year. With Brazil´s 100 basis points (bps) hike, our yearly rate reaches 6.25%. Although not quite the range at which we earned the dubious distinction of the world´s greatest “exporter of interest rates”, a title we held until 2017, it seems a recognition that, in fact, we still were not ready, as a country, for mature-economy rates.
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BTC
Editorial duty requires me to revisit the Bitcoin theme. For someone that actively avoids the divisiveness surrounding the discussion, I was surprised to see that I´ve commented on the subject in no less than 10 letters this past year. And although I´m motivated by the Chinese central bank again raising the temperature on the issue (yup, busy week there!), declaring crypto transactions illegal, my original point was with respect to this asset´s behavior during the havoc on Monday. One of the arguments in favor of Bitcoin suggests that the currency would serve as a protection (a hedge) not only against inflation, but also against exactly the kind of panic we saw in the beginning of the week. The technical arguments are beyond the scope of this letter, but are related to the asset´s low correlation to other investments – stocks, for instance. If Monday was a good test for this thesis, I´m afraid Bitcoin didn´t fare so well, since it experienced a significant fall, in tandem with the rest of world markets, to an amplified tune of 14%.
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Risk, final chapter
I´ve thought at length about how to conclude this miniseries on risks, which started back in letter 103. After all, it’s a dense, vast and, to a certain degree, hard-to-digest topic. On the other hand, the episode with Evergrande´s bonds is maybe the best and most recent example of an asset that does not fluctuate (after all, if carried to maturity, it is a fixed income instrument delivering an agreed rate of return), which nevertheless proved very risky – where, “all as good”, until it wasn´t. Textbook definitions of risk categorize it into a variety of sub-classes: credit, market, liquidity and systemic risks, among others. Anyone who has taken the trouble of reading through a recent credit offering (such as a Brazilian CRA), will undoubtedly know that there are countless pages dedicated to these details. I like to think about risk in an absolutely holistic way: where each component matters to the final result. On one end, a rigorous quantitative analysis involving historical volatility, various statistical measures, leverage, collateral, etc... On the other, a more human and qualitative approach, and therefore more prone to interpretation and a certain degree of futurology, attempting to map out macro scenarios, and the people behind the numbers.
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Risk, bonus episode
Seems a bit too complex? I agree, and therefore will conclude by doing something I rarely do here, which is openly defending the difference that a professional manager (and one that abides by the fiduciary principle), such as a Family Office, can make. Analyzing risk is hard work for an individual investor. Our clients hire us to, with comparable priorities, deliver capital appreciation and manage risks. I once heard from a manager that I greatly admire, and that typically invests in assets that would cause most investor´s stomachs to turn, that “it´s not risk that bothers me, it´s the surprises”. In a world full of “unknown unknowns” – that which we don´t even know that we don´t – what we can do is select the best partners to join us in this journey. A good dose of prudence, as always, is also advised.
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This week there will be no podcasts, youtube videos, musical excursions, or Netflix series here. My scarce free time does entertain other interests as well. At the end of 2019, I read “When Genius Failed: The Rise and Fall of Long-Term Capital Management” – 19 years too late, as it was published in October 2000. The author narrates, in delicious details, the spectacular trajectory of the famous LTCM fund. I had been waiting for the right moment to recommend the book, and this week seems as fitting as it will ever be. After all, the Evergrande episode has been widely compared, among others, to the LTCM scandal. The events narrated reached their pinnacle in September 1998, almost 23 years ago to the day. Historically, my silver-haired readers will vividly remember the catastrophic events surrounding the Asian crisis of ’97 and subsequently those of the crisis in Russia in ’98. Our president at the time, Fernando Henrique Cardoso, lived through a trial by fire in the end of his first term. As a director, LTCM had none other than Myron Scholes, who the finance folks in the audience will immediately recognize as the father of the options-pricing model Black-Scholes. It´s surprising, to say the least, that one of the greatest and most prized risk academics could have been at the forefront of such a financial disaster.
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have a great weekend! -pedro.
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