הלכות חדשות בעולם דיני חברות - דיני ניירות ערך - משפט עסקי
הבראה ופירוקים - איגוח - מתווכים פיננסים ניוזלטר 337 - 16/12/2020
חברי מערכת:
ד"ר צבי גבאי
ד"ר דב סולומון
עו"ד יפתח אבן טל
עו"ד ורד שיידמן - עורכת ראשית
עיקרי ניוזלטר זה
ביצור שליטה
ארה"ב:
מבחני השליטה האפקטיבית ועד כמה יש להתחשב בשיעורי האחזקות, כך למשל, כשמדובר באחזקה של פחות מ- 1% מהונה של החברה?
ביצור מעמד השליטה באמצעותה של הצעת רכש והאם מתקיימת פגיעה פוטנציאלית בבעלי המניות מקום שממילא קודם להצעת הרכש התקיימה שליטה אפקטיבית?
אוסטרליה:
אחזקה צולבת כמבצרת שליטה ומקפחת את בעלי מניות המיעוט.
קלאסיקה:
ביצור שליטה כמדללת את כוח ההצבעה של בעלי מניות המיעוט הנותרים ואובדן הסיכויים לקבל פרמיית שליטה במכירה עתידית.
לבעל השליטה בחברה חובות אמונים כלפי המיעוט, בין אם לנוכח אחזקותיו העולות על 50% מהונה של החברה ובין אם הוא מדגים שליטה בנעשה בתאגיד.
שאלות משפטיות באתר GCL:
האתר החדש מאפשר שיטת חיפוש ייחודית ובלעדית ל- GCL (זאת בנוסף לאפשרויות החיפוש הרגילות הקיימות), העונה לצרכים הספציפיים של עבודת המשפט המשווה, ובאמצעותה של השיטה, ניתן למצוא ולאתר פסקי דין מרחבי העולם, לפי השאלות המשפטיות שהתעוררו בבתי המשפט. תחת הכותרת "נשאל ונענה" ("Asked And Answered") ניתן לרשום מספר מונחים, ולקבל רשימה של שאלות משפטיות שלחיצה על כל אחת מהן, תוביל לפסקי הדין שעסקו בהן.
השאלות המשפטיות העולות בחיפוש, הן שאלות שנדונו בפסיקות מסביב לעולם, ושיטת החיפוש שלנו מניחה, כי קודם למציאת התשובה, חשוב לדעת לשאול את השאלה הנכונה, בפרט לצורכי משפט משווה.
לשם ההדגמה הפעם: רישום המונח "המשקיע הסביר" בסקציית "נשאל ונענה - חיפוש מתקדם" מוביל לרשימת שאלות מכובדת שמבחר מייצג בלבד נציג בפניכם כדלקמן:
מיהו המשקיע הסביר?
מהו פרט מהותי למשקיעהסביר?
מהו פרט מהותי למשקיע הסביר בשוק ניירות הערך המגובות במשכנתאות (RMBS)?
האם הדין האמריקאי מקים חובה פוזיטיבית לגלות מידע מהותי אשר עשוי להיות מעניין או חשבו למשקיעהסביר?
דינו של תיאור "אילוסטרטיבי ובעל מאפיינים אימפרסיוניסטיים" במבחן הבנתו של המשקיע הסביר.
האם התנגדותו של המייסד והמחזיק בנתח המניות הגדול ביותר לעסקת מיזוג של החברה היא בגדר פרט מהותי למשקיעהסביר שמן הראוי היה לשלבו במסמכי הפרוקסי שהועברו לבעלי המניות לפני הצבעתם?
חובת ציבור המשקיעים לחקור "דגלים אדומים" אל מול זכותו של המשקיעהסביר להסתמך על בעלי חובות האמונים בחברה שיבצעו את תפקידם על פי דין.
מועד תחילת מניין התיישנותה של עילת התביעה בגין מצג שווא ואי-גילוי נאות – האם מרגע היוודע דבר המצג הכוזב או מרגע שהיה על המשקיע הסביר לדעת על כך באמצעי בירור סבירים (reasonable diligence)?
מיהו "מקדם" בחברה שזהותו נדרשת למשקיעהסביר במסגרת חובות הגילוי?
לצד יצירתן של דרכים חדשות וייחודיות לחיפוש פסיקה גלובלית במסגרת עריכת משפט משווה, אנחנו שמחים לבשר כי התוכן המלא של The Court Reporter מופיע בתוך האתר באופן מובנה ואינטגרלי, לטובת לקוחות GCL.
כנסו, תהנו, תתרשמו, ואל תחסכו מאיתנו את הערותיכם החשובות והמועילות.
“To be in hell is to drift; to be in heaven is to steer.”
George Bernard Shaw (1856 - 1950)
משליטה לשליטה: הנה שאלה מעניינת - מה ההבדל בין "שליטה" לבין "עוד שליטה"? אנחנו יודעים היטב מה ההבדל בין שליטה ובין "אי-שליטה" (הידועה בעולם המשפט התאגידי גם כ"מיעוט"), ואולם, האם קיימות דרגות שליטה שונות, או שמא - עוד זה רק עוד, אבל לא יותר? לפנינו שאלה פילוסופית טובה ושאלה משפטית חשובה, אשר מדגימה את ההבדל בין ערכים מוחלטים לערכים יחסיים, ובין המדע המתמטי המדוייק למדעים חברתיים. אישית, וכעניין של תפיסה, אני תמיד נוטה להעדיף את התשובה המתבססת על גישה: ניתן להניח כי מי שמוכן לקבל את העובדה כי לאף אחד אין בעצם שליטה, הרי שהוא אוחז בכוח רב יותר (לפחות ביחס לאירועי חייו) מזה שמאמין כי אין סוף לשליטה שאותה הוא מסוגל לצבור ולאגור. גישה זו מבטיחה פרדוקס ראוי: הסכמתו של הראשון לקבל את אי-שליטתו מבטיחה לו שליטה רבה יותר בחייו, מזה ששום שליטה אפקטיבית איננה מספיקה לו.
הגדרתה של "שליטה" היא הגדרה מורכבת, בהיותה משקפת גם צרכים אשר כידוע, עשויים להשתנות מאדם לאדם. נזיר טיבטי בודהיסטי, הנהנה מלעיסת טבק בקצב מדיטטיבי בעת רעיית מקנה עדר בקר צר בהרי הטרשים של מחוז טרשיגנג בבהוטן, יסביר וינמק כי "שליטה" מבחינתו, היא הזמן השייך לו להשקיע בתצפית על עונות השנה המתחלפות, המאפשר לו להגיע לתודעה גבוהה. בספק רב אם נימוק זה יקנה את ליבו של איש פיננסים כסוס ציפורניים בבנק השקעות, שדרכו ושאיפותיו גובשו סופית כאמת מוחלטת בגיל המפותח של 7.5 ובמסגרת זו, הוא סיים את השכלתו באחת האוניברסיטאות המובילות והתחרותיות ביותר בעולם, נפלט לעולם הקר, נבלע בחיבוקו האבהי של תאגיד בנקאי שאפתן ב- down town which ever, ובמשך 25 השנים העוקבות, דאג לאכול ארוחת בוקר מזינה שכללה ישות חדלת פירעון אחת לפחות. אך לא הכל הוא תובעני. דרך חיים זו, הבטיחה לבנקאי את יציאתו לפנסיה מוקדמת ומרופדת בגין 42 ואז, או-אז (ואם קוצב הלב מתיר זאת), התפנה לו זמנו לבהות בעונות המתחלפות ולהרהר באותן השאלות שהניעו את הנזיר הטיבטי להתעקש על השליטה בתוכן שעות עירנותו. תוכנה של "שליטה", כאמור, משקף טעמים וריחות שונים, ותשובותיהם של הנזיר והבנקאי עשויות להיות שונות, אפילו מנוגדות. הבשורה הטובה היא, שבמחלוקת ביניהם, צפויים שניהם להתפשר, כי לא משנה מי צודק, העיקר שהבנקאי לא יצא מפסיד.
"שליטה" היא גם מונח המציף רגשות רבים ומעורבים. אנחנו מאמינים כי "שליטה" היא פתרון קסם לאי-וודאות מדירת שינה אך מאידך, אנחנו מספיק אינטליגנטים לחשוש מההתמכרות לשליטה מתוך ההבנה כי היא מספקת תחושה כוזבת ומסוכנת, אשר עלולה לגזול מאיתנו את הסגולה לקבל בענווה גם מאורעות לא צפויים. כהרגלה, האמת ממוקמת אי-שם באמצע. צריך קצת, מהכל, במינונים נכונים, בדומה ליחס הנדרש לבישולו של אורז טוב: כוס אחת של שליטה מחייבת שתי כוסות לפחות של מיי הסתגלות להפתעות מעתיקות נשימה, וטיבולו של התבשיל ב"ניסיון חיים" וב"קונספציות מבוססות", חייב להיות במשורה. קמצוץ ולא יותר.
השאלה המשפטית בעינה נותרת: האם שליטה היא מונח יחסי או מונח מוחלט? האם יש שליטה "לייט" אל מול שליטה "אבסולוטית", או שמא, שליטה היא שליטה וזהו? בישראל, שאלת דרגות השליטה, כשאלה משפטית, זוכה להתייחסות מצומצמת, זאת משום ששוק ההון הישראלי מורגל להתמודד עם בעלי שליטה מהסוג החונק, כלומר כאלו ששליטתם נובעת מאחזקה ברוב הון המניות בחברות (אחזקה בלמעלה מ- 50% מהונה המונפק של החברה ואם אפשר להשיג 80% אחזקה, אז מותר גם לישון טוב בלילה). לעומתנו, בארצות-הברית ובקנדה, שאלת "השליטה" (כמונח מוחלט או יחסי) תופסת מקום נכבד יותר, לנוכח העובדה כי מרבית מאחזקות השליטה בחברות האמריקאיות והקנדיות, אינן עולות על 50% מהונה של החברה ועל כן, "השליטה" נמדדת במדדי היכולת, בפועל, לשלוט על ענייני ועסקי התאגיד.
אבהיר כבר עתה, השאלה המשפטית שלפנינו, איננה מתייחסת לדרכים השונות לבסס שליטה. מאז ומתמיד הגדירו דיני החברות בארץ ובעולם, באופן זהה, כי שליטה בתאגיד מתקיימת לנוכח האחזקה ברוב הונה וכוח ההצבעה בחברה, או לחילופין, לנוכח הכוח, בפועל, לכוון את פעילות התאגיד. השאלה המשפטית שעימה נתמודד ב- Court Reporter זה הינה, האם ההבדל בין סוגי השליטה הללו, יוצר אבחנה משפטית ביניהם? האם סוגי השליטה הם שונים באופן שיש להעניק סעדים שונים, ביחס לכל אחד מהם?
לבית המשפט הצ'נסרי בדלוור, מגיעה שאלה משפטית מרתקת זו לבירור (לא ראשון, אגב), והיא נשאלת על רקע ביצור שליטתו של בעל שליטה, כלומר הפיכתו מבעל שליטה בפועל (דה פקטו) לבעל שליטה מכוח האחזקה ברוב כוח ההצבעה בחברה, לאחר עריכתה של הצעת רכש. שלל של שאלות מתעוררות לנוכח המעבר משליטה דה-פקטו לשליטה בכוח ההצבעה והן באות לידי ביטוי בשני נושאים: אלו שנשאלות בהקשר לעצמאות ולאי-התלות של הדירקטורים היושבים בדירקטוריון, ואלו שנשאלות ביחס לטיב נזקי בעלי מניות המיעוט. על כן, האם קיימת אבחנה משפטית בין "שליטה" מסוג אחד ל"שליטה" מהסוג השני? על שאלה מצויינת זו נדון ונעמיק את הדיון ב- Court Reporter זה.
ארה"ב: מבחני השליטה האפקטיבית ועד כמה יש להתחשב בשיעורי האחזקות, כך למשל, כשמדובר באחזקה של פחות מ- 1% מהונה של החברה? האם ניתן לראות במחזיק בפחות מ-1% מהונה של החברה, בעל שליטה אפקטיבית לנוכח קשר או קרבה בין החברה הרוכשת ובין הדירקטורים בחברה הנרכשת?; חובות האמונים (fiduciary duties) של בעל השליטה כלפי יתר בעלי המניות בחברה; כלל שיקול הדעת העסקי וכלל ההגינות המלאה; שליטה בחברה באמצעות דירקטוריון בלתי עצמאי ותלוי; האם מתקיימת שליטה, ולחילופין תלות הדירקטוריון, נוכח קיומו של הסכם ניהול?; סטנדרט הבחינה של בית המשפט לפי כלל הבחינה המוגברת; אשרור החלטות חברה על ידי הצבעת אסיפת בעלי המניות; האם יש לאבחן בין אשרור הצבעת אסיפה הנדרש על פי חוק, בהקשר לתחולת סטנדרט הבחינה של בית המשפט לפי כלל שיקול הדעת העסקי?
ביצור מעמד השליטה באמצעותה של הצעת רכש והאם מתקיימת פגיעה פוטנציאלית בבעלי המניות מקום שממילא קודם להצעת הרכש התקיימה שליטה אפקטיבית? יישומו והשלכותיו של עקרון "ההימנעות" שחל על דירקטורים תלויים ובלתי עצמאיים מבעל השליטה, בעסקאות חברה עם בעל השליטה בה; השלכות עניינו האישי של בעל השליטה בהצעת רכש, על חובות האמונים של הדירקטוריון, בפרט על הדירקטורים שמונו מטעמה של בעלת השליטה; כיצד יש ליישם את חובות האמונים הדואליות (dual fiduciaries) של דירקטור המכהן כנושא משרה בחברת-אם, אשר מונה לכהן גם כדירקטור בחברת-הבת?; האם יש הבדל בין בעל שליטה המחזיק בלמעלה מ- 50% מהונה המונפק של החברה ובין שליטה אפקטיבית?; האם ביצור שליטה, קרי המעבר משליטה אפקטיבית לשליטה באחזקה בהון החברה, עשויה לפגוע במעמדם של בעלי מניות המיעוט?; האם קיימת אבחנה בין שליטה מכוח אחזקה ברוב כוח ההצבעה בחברה ובין שליטה אפקטיבית, ועד כמה יכולים בעלי מניות מיעוט להינזק מביצור שליטה כזה, שהרי גם קודם לכן, היתה שליטה בחברה?; מיהו בעל שליטה בחברה?; המבחנים לקביעת קיומה של שליטה אפקטיבית; המבחנים לקביעת שליטה אפקטיבית של בעל מניות המחזיק פחות מ-50% מכוח ההצבעה בחברה; האם לבעל השליטה חובות אמונים מיוחדות באשכול חברות?; מהן עסקאות בעלי שליטה?; עסקת חברה שלבעל השליטה עניין אישי בה; אלו סוגי חובות יש לבעל השליטה כלפי החברה וכלפי בעלי מניות המיעוט?; מטרתה של הטלת חובות אמונים כלפי בעלי השליטה בחברה; באילו נסיבות יראו בדירקטור כמי שמצוי בניגוד עניינים בעת שהוא מאשר עסקת מיזוג?; מיהו דירקטור תלוי ובלתי עצמאי?; חזקת עצמאותו ואי-תלותו של הדירקטור - מתי היא מתקיימת, ומתי היא מופרכת?; הפרת חובות אמונים של דירקטורים בניהול משא ומתן לקראת מיזוג החברה; חובתם של הדירקטורים למקסם את רווחי בעלי מניותיה בהסכם המכירה, תוך בחירה בדרך הסבירה ביותר - a path of reasonableness - לשם כך; משמעות החובה להשיא רווחים.
אוסטרליה: אחזקה צולבת כמבצרת שליטה ומקפחת את בעלי מניות המיעוט: באילו מקרים תוכר עילה של קיפוח המיעוט המזכה בסעד של בית המשפט?; אחזקה צולבת של שני בעלי מניות ועושק המיעוט; עושק המיעוט לפי סעיפים 232 ו- 233 לחוק החברות האוסטרלי; האם קיומה של אחזקה צולבת בשתי חברות ציבוריות מהווה קיפוח או עושק המיעוט?; האם הסכם, הסדר או הבנה בין דירקטורים לשמור על אחזקה צולבת מתגבשת לכלל קיפוח או עושק המיעוט?; האם אחזקה צולבת פוגעת בשווי המניות בחברה?; האם אחזקה צולבת מסייעת לביצור הדירקטורים בדירקטוריון?; האם אחזקה צולבת פוגעת בזכויות בעלי מניות המיעוט?
קלאסיקה: ביצור שליטה כמדללת את כוח ההצבעה של בעלי מניות המיעוט הנותרים ואובדן הסיכויים לקבל פרמיית שליטה במכירה עתידית.
לבעל השליטה בחברה חובות אמונים כלפי המיעוט, בין אם לנוכח אחזקותיו העולות על 50% מהונה של החברה ובין אם הוא מדגים שליטה בנעשה בתאגיד.
